大北農3月飼料銷量增速同比回落至20-30%

　　我們近期對大北農多地進行的草根調研顯示,3 月飼料銷量增速同比回落至20-30%,我們預計大北農14Q1 收入同比增速在35-40%左右,低于13Q4 的68%。今年1-2 月大北農飼料銷量同比增速在50%左右,而去年4 季度銷量同比增速在70%左右。

　　雖然大北農的銷量增速環比回落,但仍遠超行業的增速水平。根據我們草根調研情況看,Q1 豬飼料整體銷量同比下滑10%左右,而Q1 大北農獲得35-40%的銷量增長殊為不易。持續超越行業的增長體現的是大北農行業最強的綜合養殖服務和銷售能力。雖然數據偏悲觀,我們看到目前的行業困境中,大量中小飼料企業生產銷售已陷入停滯狀態,行業開始大洗牌,大北農正在做的就是強化服務團隊能力,優化團隊結構,等待行業回暖時收割市場份額和利潤。

　　飼料銷量同比增速下滑主要是受到下游生豬養殖行業價格深度低迷,盈利不景氣的影響。一方面,部分養殖水平不高,盈利能力較差的養豬戶開始退出市場;另一方面,由于下游養殖盈利陷入深度虧損,導致養殖戶賒欠經銷商的飼料款回籠較慢,一些經銷商主動收縮規模,只給信譽高的養殖戶供貨。

　　預計大北農一季度增收不增利,迎來全年最困難時點,Q2 開始環比改善。由于大北農去年2 月開始業務人員的大幅擴張持續至年底,在今年Q1 人員費用達到歷史高峰,同比角度Q1 的壓力最大,預計增長80-90%,Q2 開始費用的同比增速會明顯回落;與此同時,飼料銷售遇到養殖業寒冬,公司飼料銷售增速回落,收入增長不能有效對沖人員費用增長,這一困境將在今年5-9 月的豬價反彈中改善。

　　下調2014-15 年盈利預測EPS 至0.63、0.83 元,但我們仍看好公司長期增長前景,公司的市場份額、競爭優勢、利潤份額仍在行業低谷期繼續擴大,投資者可靜待行業回暖后的報復性增長,維持“買入”評級,目標價17 元,對應2014 年27xPE。