牧原:建議申購價格38.9-45.1元

　　堅持“一體化”模式的大型生豬養殖企業。公司最顯著的特征在于“自育、自繁、自養”全程一體化的生豬養殖模式。公司現擁有1個飼料廠,21個養殖場(含子公司),已形成了集飼料加工、生豬育種、種豬擴繁、商品豬飼養(育肥)、為一體的完整生豬產業鏈,并通過參股40%的河南龍大牧原肉食品有限公司,進入了生豬屠宰領域,將進一步延伸產業鏈,提高綜合實力。2012年度,公司銷售生豬90萬頭,位于全國生豬養殖出欄規模前列,是國內最大的“一體化”生豬規模養殖企業之一。公司業務重心聚焦生豬養殖,2011-2013年三季度,公司商品肥豬銷售收入占整體營業收入的比重均超過96%。

　　基于一體化模式,公司養殖效率和效益的優勢顯著:①飼料成本優勢:一體化養殖模式減少了中間交易環節的各種費用,另外,公司研發出的飼料配方技術能夠在玉米和小麥間進行配方的切換,在13年玉米價格強勢上漲的背景下有效控制飼料原料成本,同時也克服了適口性等問題。2012公司商品豬和種豬毛利率水平分別為27%和62%,遠高于行業平均水平11%和24%;②科學的養殖技術保證養殖效率:研究飼料營養配方以提高飼料轉化率等養殖技術使得公司生豬養殖效率表現略高于行業平均水平。2010年至2013年中期,公司生豬養殖全稱料肉比基本為3.2,其中育肥階段(約25公斤至100公斤)的料肉比為2.9-3.1區間,優于行業平均水平的3-3.2區間;③有效實現安全控制及質量控制:公司將飼料加工、生豬育種、種豬擴繁、商品豬飼養等生產環節置于可控狀態,并通過科學精細化的管理在各生產環節實現了規范化、標準化作業。2010年至今公司生豬全程死亡率控制在9%-12%之間。

　　募投項目專注擴大現有養殖產能。公司擬首次公開發行股票總數不超過7068萬股,其中公開發行新股不超過3000萬股,公司股東公開發售股份不超過5000萬股,募集資金6.67億元。募集資金擬全額用于對全資子公司“鄧州牧原”增資,投資建設“年出欄80萬頭生豬產業化項目”,堅持一體化自養模式并進一步擴大現有養殖規模。

　　建議詢價區間:38.9-45.1元。假設公司13-15年生豬(包括種豬、仔豬、肥豬)出欄量分別為130/184/265萬頭,商品肥豬價格分別為14.6/14.8/14.5元/公斤,則預計13-15年公司分別實現收入20.63/29.38/41.55億元,歸屬母公司所有者的凈利潤3.05/4.63/5.33億元,年均復合增速32%。假設本次發行1500萬股新股,則攤薄后的EPS分別為1.35/2.05/2.36元。結合畜禽養殖和農林牧漁行業整體估值水平考量,給予公司14年19-22倍市盈率,則建議申購價格區間為38.9-45.1元。

　　風險提示:養殖場爆發疫病、國內豬價下跌、玉米、豆粕價格大幅上漲等。